都市股份(都市股份有限公司)

申银万国发布投资研究报告，评级: 中性。

【内容摘要】：
1、设立香港公司有助于国际业务进一步壮大
      公司的QFII业务进几年进展迅速，目前已经被富通银行、日兴资产管理公司、美林证券、渣打银行、德累斯顿银行、荷兰银行选为中国经纪商，QFII业务在客户数量、资产规模和交易金额等业务指标上都名列国内前三甲，具备一定的品牌优势。而QDII推出后，券商国际业务面临新的机遇。目前，创新类券商中已有包括中信、国泰君安、国元证券、中银国际、中金公司、招商证券等多家公司在香港成立了业务分支机构。在券商和基金QDII推出的大背景下，可以预期越来越多的国内资金将关注H股甚至红筹股市场的投资机遇。鉴于公司对香港市场的了解仍相对较少，因此以香港为窗口学习国际投行先进的技术和风险管理经验，充分发挥后发优势并快速赶上成为了必然选择。我们认为设立香港公司有助于国际业务进一步壮大。
2、定向增发将有效充实净资本实力并增厚BVPS
      2006年底，海通证券净资本总额为22.63亿元，在全部创新类券商中处于中游位置（12名）。本次定向增发最多可融资131.5亿元，公司的净资本保守将到150亿元左右.由于现行《证券公司风险控制指标管理办法》将自营、承销、资管、融资融券的业务规模上限直接与净资本挂钩，本次增发将直接放大公司的潜在业务规模6倍，公司业务拓展空间被彻底打开。此外，定向增发将有助于提高公司的BVPS。都市股份一季度BVPS约为2.19元，根据我们对2007年净利润的预测，本次换股吸收合并海通证券并定向增发后公司总股本将达到43.89亿股，BVPS保守将增厚到4.61元。
3、公司规模处于领先位置，但盈利能力有待增强
      以2006年报数据看，在所有创新类公司中，公司总资产排名第5，净资产排名第1，净资本排名12，营业收入排名第6。从总量指标看，公司具备一定的业务规模优势。不过公司费用控制能力一般，（费用/收入）比例40%，排名第14。ROE和ROA分别为7.45%和2.75%,均排名第20名。可见公司盈利能力仍有待于提高。
4、公司主要业务分析
      公司在成功托管了甘肃证券、兴安证券后，共拥有营业部124 家，服务部57家。股票基金代理交易市场占有率在3.7-3.9%之间浮动，07年1－5月份代理股票基金交易额13933亿元（其中海通本部12566亿元，兴安证券951亿元，甘肃证券416亿元）。不过交易效率有待提高，1－5月份海通、兴安和甘肃证券的每家营业部交易额均大幅低于行业前10名的水平。按照公司3.9%的市场占有率和0.18%的交易佣金，我们推算公司2007年股票基金佣金收入50亿元，权证佣金收入约为5亿元。公司投行业务在金融和高科技企业承销方面具有一定优势。2007年以来完成了中国海诚和柳钢股份的IPO，并完成了民生银行等3家公司的增发项目，估计上述5项目为公司带来7000万元承销收入。不过公司在企业债承销市场上占有率相对较低，我们估计公司全年实现承销收入20000万元左右。公司资产管理和自营业务不具备比较优势。目前已发行海通稳健增值计划，并于去年为公司带来了1000万元管理费收入，考虑到今年上半年没有新的资产管理计划发行，我们估计全年的资产管理费收入在2500万元左右。目前自营业务收入仍占总收入的23%，历史上公司自营业务曾出现过一些风险事件，风险控制水平仍需提高。公司一季度重仓深圳机场、安泰科技、中环股份、首创股份、同仁堂、上实医药、武汉健民等品种，除同仁堂和中环股份外其余品种均表现一般。按照去年底11亿元的自营规模，假设自营业务保持与大盘同步收益率，则公司上半年已实现自营差价收入4.54亿元。创新业务已经铺开。在权证创设方面，我们估算公司创设招行CMP1贡献07年投资收益4亿元左右，创设原水CTP1贡献700万元，茅台JCP1贡献2300万元，包钢JTP1贡献840万元。保守估计2007年权证创设可增厚投资收益7亿元左右。此外，公司在产业基金方面也进行了前期拓展，旗下海富产业基金现受托管理中国比利时直接股权投资基金，规模达10亿元人民币，为公司从事直接投资业务进行了前期的业务经验储备。在参控股企业方面，目前公司控股海富期货经纪有限公司（56.67%）、海富通基金管理有限公司（51%）、海富产业基金管理公司（67%），并持有富国基金管理有限公司的股权（27.775%）。
5、我们估计2007年海通证券业绩将出现大幅增长
      按照我们第四部分的预测，2007年经纪业务总计实现股证基佣金收入55亿元、承销业务收入2亿元、资产管理费收入2500万元、保守估计自营业务实现4.54亿元差价收入、其它收入24亿元左右（主要是利息收入和同业往来收入）。同时考虑到权证创设贡献7亿元的投资收益，公司2007年总收入将达到93亿元。
       以公司2006年的（净利润/收入）水平，估计海通证券2007年净利润为28亿元，相对于2006年有328%的增长。在总股本扩张后，预计2007年加权平均EPS为0.60元，目前二级市场价格对应07年PE 68倍，给予中性评级。